“业绩逐步见底 以前传下来制造业面临逆袭良机”

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从国外经验来看，产业升级时间拐点在人均gdp达到4000-6000美元时出现了这一趋势，中国目前人均gdp将超过6000美元，即将经历产业升级的历史拐点。

我们预计每年供应都会缩小，上游原材料价格下降，整个制造业公司的利润状况应该呈现底部企业稳定的状态。 相对于估值扩张期即将结束的成长股板块，之前流传的制造业估值向下修正的空之间已经很小了

一点企业通过积极进行转型升级转型，不断突破公司生命周期的局限，通过向新行业的扩展和向现有行业的深入，可以重新获得增长溢价。 因此，现在这个时候，以前流传下来的制造业可能有逆袭的机会

从宏观主题政策推进和微观领域诉求爆发两方面，认为人工替代、进口替代、技术引进三大主线将成为今年市场上最重要的投资热点，在目标选择方式上推荐政策大方向正确+细分领域的龙头。

我国制造业投资增长率呈年以来持续下降的趋势。 年前11月，制造业固定资产投资比去年同期增长13.5%，延续了过去两年增速下滑的整体趋势，创下2005年以来的新低。 制造业固定资产投资增长率的下降，很大程度上反映了我国制造业产能扩大的放缓，这与我国经济潜在增长率的下降趋势是一致的。 如果没有激烈的生产能力，这在今后一段时间内可能不会容易改变，但从工业公司的盈利水平和收入水平来看，全年以来工业公司收入增速的整体下行趋势明显。

今年以来，工业公司收入增速降至9%左右，明显低于过去两年的水平。 但是，收益增长率比收入增长率下降得更缓慢，这可能与领域内积极收缩产能有关。 我们认为，年制造业仍将以大致的比率持续全年低迷。 但是，随着产业供给的缩小和上游原材料价格的下降，整体制造业公司的盈利状况必须呈现底部企业的稳定状态。

世界经济恢复和对外投资将出现新的量

目前，全球经济复苏带动的中国出口增长率上升是较为一致的市场预期，中国出口增长率总体上与世界贸易增长率相统一。 这是因为美国经济复苏加快，欧洲经济阶段性企业稳定，全球贸易复苏将带动中国制造业出口好转。 此外，中国对外投资的战术也将为以前流传下来的制造业带来新的增量。 对外投资对于基础设施落后的快速发展中国家，可以促进生产率的提高，这些国家收入的提高将使投资国的出口变得良好。 虽然中国目前面临着国内过度投资的风险，但在海外的投资仍处于很大的空之间。

截至2009年，中国对外直接投资存量约为6604亿美元，预计今年非金融对外直接投资规模将达到1100亿美元。 横向对比世界，目前美国和日本的投资总量约为3300亿美元和1300亿美元，分别居第一位和第二位。 假设今年中国的非金融对外投资规模增加了两倍，以约20%的比例投资基础设施的假设来计算，国内基础设施投资规模约为440亿美元。 如果我们能加大对外投资的力度，肯定会通过订单逐步拉动制造业。

开始了从以前就流传的制造业变革的风潮

这几年，关于以前流传下来的产业变革有很多争论，但市场反应不佳。 这可能是因为以前流传下来的制造业仍然处于周期性停机期，利润和评价的拐点还没有接近。 因为促使这一领域内部发生变革的压力并不那么紧迫。 另一方面，在资本推进和政策方面，还处于积累的初期阶段，有可能还没有到积累发生变化的阶段。 但是，近一年来我们看到了一些差异。 第一，随着经济底部的梳理，领域内部变革的呼声高涨，我注意到一点公司正在自主地走上变革的道路。 第二，在资本的帮助下，中国以前曾流传着制造业通过自主研发和海外技术引进两条腿走路的方法，实现了弯道超车。 第三，随着互联网技术的成熟，互联网的浪潮正在向各行各业蔓延，即使从以前开始制造业传播，也不应卷入互联网对以前流传的领域的关注潮流，工业化4.0时代在全球拉开了序幕。 最后，国有企业改革和产业政策支持也将激活以前流传下来的产业活力，释放制度红利。 从这四个方面考虑，我们认为，以前流传下来的产业升级和改革创新，可能会成为全年贯穿的重要主题。

内在压力产生变革的诉求

近30年来，中国制造业是中国经济中最重要的组成部门，也是世界工业链中的重要一环。 多年来，中国利用丰富的劳动力资源和原材料资源，出口劳动密集型产品，进口资本密集型产品，受益于全球贸易。 但是，中国制造业过去30年依赖的特征正在发生趋势性变化。

首先是中国人口结构的拐点正在临近。 我们过去也强调产业在中国内部的地域转移，但整体人口结构的变迁决定了未来中国潜在劳动力的不足。 更重要的是，中国的劳动力结构呈现两极化的趋势。 一方面，廉价劳动力依赖的中等教育毕业生数量在年后断崖式减少，另一方面，高等学校毕业生爆炸性地供给。

从人口总量和结构两方面来看，未来以前就依赖制造业的廉价劳动力的特征将不复存在。 工资水平的上升带动劳动力价格的上升，压缩以前流传下来的制造业利润空之间。 但是在高端制造业，中国人力资本结构特有的工程师红利有利于以前流传下来的制造业升级。 随着人民币的升值，预计以前制造业依赖的高能源、高投入模式将无法持续，从以前开始就流传着制造业面临的挑战将催生内部领域变革的诉求。

资本辅助技术升级

一般来说，新兴国家要取得全要素生产率的进步，在规模拐点之后，就需要依赖技术的进步。 技术进步有两种实现方法，要么自己投资进行研究和开发，要么向其他国家学习模仿。 自主开发前沿技术对资本的要求比较高，但由于拥有自主的知识产权和技术积累，在技术升级的后期将迅速发展。 另一条路是引进发达国家的技术设备，发挥后发特点，实现弯道超车，但缺陷是关键技术难以引进，会被发达国家封锁。 因为这几年来，我国采取了两条腿走路的方法。 另一方面，加大自主研发的力度，增加科研经费资金在财政资金中的比例，加强知识产权的保护力度。 2009年以来，每百家商标持有量逐年上升，科技进步贡献率指数逐年上升，大中型工业公司中研发费用逐年上升，这些数据反映出我国通过过去几十年的技术积累和资本投入已经有了一点点的技术积累。

另一方面，中国企业用海外收购的方法在海外收购技术、设备、市场，突破技术封锁的例子也很多。 德勤中国装备制造业海外拓展阶段报告显示，截至2009年3季度，中国装备制造公司海外并购交易金额占中国制造业海外并购交易总额的45%，海外并购成为全球金融危机以来中国装备制造业海外拓展的首要途径，并购发起人由国有大公司主导发展迅速，目前各大民营公司积极，

全球产业网络化发展势头强劲

世界工业现在进入了4.0时代。 工业4.0时代的核心是互联网对以前传入的工业的渗透，是以前传入的制造业完成了智能的升级。 通过物联网和“服务”网络，将产品、机械、资源、人有机地联系在一起，推进各个环节的数据共享，实现产品全生命周期和全制造过程的数字化。

根据美国通用电气公司的报告，如果产业网络每年提高生产率1~1.5个百分点，生产率将再次达到网络革命的高峰水平。 根据这一推算，未来20年，产业网络将为全球gdp创造10万至15万亿美元的价值，到2025年，产业网络将创造约82万亿美元的经济价值，占全球经济总量水平的二分之一。 目前，基于传感器互联网、gps、云计算、大数据等技术融合的智能决策服务平台已经开始在汽车、装备等行业应用，未来将会出现智能电网、分布式能源、新闻 因为流传至今的制造业目前正在革命之中，互联网对以前传入的制造业的渗透不仅可以改善以前传入的制造业的效率，还可以重新定义以前传入的制造业，工业将是下一个20年

传说以前制造业的评价已经见底

首先从评价对象的立场来看，以前流传下来的制造业股经过过去4年的调整，评价见底了。 去年第四季度以来，我们注意到一点点领域的估值从底部回升，但相对于过去两年估值扩张周期的tmt增长股估值水平，目前这些之前传入制造业的15-20倍左右的估值被向下修正空 从估值的角度来看，相对于可能下跌的成长股估值，之前就传入制造业的可能有更大的灵活性。 因此，现在这个时候，以前流传下来的制造业可能有越来越多的逆袭机会。

在微观和宏观中寻找变革的机会

根据我们与领域研究者的联合讨论，从宏观主题的政策推进和微观领域的诉求爆发两方面来看，我们认为人工替代、原材料替代、技术引进三条主线将成为今年市场制造业升级主题的投资主线。

人工替代:工业爆炸正在加剧

我们认为年将是人工替代和智能装备诉求的爆发年。 其中，机器人、高端机床这两个子领域最受领域研究者的青睐。 具体看到的目标是日本发精机、巨星科技、机器人。

从人口的角度来看，回顾中国近二十年经济的快速发展，农村劳动力的转移和人口奖金重叠，为制造业提供了大量的廉价劳动力。 今天，刘易斯拐点的隐藏和人口红利逐渐减弱，以前依赖廉价劳动力价格的快速发展模式受到挑战，促进了制造业转型期对机器人的诉求。 另一方面，劳动力价格的上涨直接给公司带来了价格压力，促使公司采用机器代替人工。 另一方面，劳动力价格的上涨，为了规避未来劳动力价格上涨的风险，公司期待着机器的普及和提高。 其次，国内公司的生产技术和技术已经允许机器人和自动化装备广泛应用，这被认为是在生产水平迅速发展的过程中必然到达的阶段，国内已经开始复制国外机器人和工业自动化的快速发展之路。 因此，从收益爆发点出发，认为人工替代产业链正在发生规模拐点。

进口替代:从中国制造到中国“智”制的国家战术

中国目前正在从制造业大国向制造业强国转移。 而且，在外交政策上也面临着更加积极的外向扩张的诉求。 因此，进口替代诉求很可能成为最重要的政策要点。 其中，机械领域中的机床、模具子领域、航天军工、化工中的新材料、电力和新能源中的储能设备等子领域，都成为领域研究者最有前景的行业。 具体目标推荐汇丰技术、康得新、鼎龙股份、长盈精密、南车时代电气( h )、太原重工、晋西车轴、晋亿实业、轴研科技、博深工具、宝利来、康尼机电。

首先，进口替代的基础是中国拥有人才比较的特点和技术储备。 代替进口，诉求本来就存在，所以没有必要再开拓下去，公司用比较的特点占有市场就行了。 其中机床领域的比较特点在于我国具有国际竞争力的人力资源特点 而且，现阶段我国在高级数控机床的研发方面也取得了历史性的突破，这些设备在航空空制造业、发电设备制造业和军工制造业中，与国外设备同台生产，打破了国外设备一统天下的局面。

其次，进口替代的另一逻辑是产业链转移将产生新的增长。 进口替代的另一个潜在变量是国际产业链的转移。 在大国角力的工业4.0时代，亚洲正从原始的廉价金钱制造产业链上转移国家，转移到中高级技术转移国。 例如，在光模块行业，背光模块的生产技术长期被韩国三星、日本夏普、中国台湾瑞仪光电等少数大型电子生产制造公司掌握。 迄今为止，由于国内光模块的供给完全依赖进口，因此光模块生产所需的光学基膜在国内也是一张空白。 近年来，国内一点光学薄膜生产公司逐渐兴起，如宁波激智新材料科技有限企业、裕兴股份有限公司、乐凯集团和康得新等几家公司生产的光学薄膜代替了进口光学薄膜的一部分。 另外，光学薄膜的下游市场发展迅速，进口替代空之间巨大。

再次，进口替代有政策性支持成为催化剂。 由于我国近年来外交政策的转变，国外将加大对我国的技术封锁。 并且，在工业4.0时代，利用新技术弯道超车，实现后发特点也是我国制造业转型的重要需要。 根据这两个立场，预计国家在财政倾斜力度和政策优惠方面将向进口替代相关领域倾斜。

技术引进:弯道超车的机会

历史上，几乎所有大国的崛起都伴随着“工业革命”和新兴产业的迅速发展。 第一次工业革命使英国成为世界上第一个工业化国家，整个19世纪成为“英国的世纪”。 19世纪70年代发生的第二次工业革命使美国和德国取代了英国的霸权。 20世纪中叶以来，美国通过新闻科技革命，进一步巩固了世界强国的地位。 技术引进最重要的特征是迅速提高一国的劳动生产率。 例如，美国经历的5次技术并购浪潮，在技术并购后迅速提高了劳动生产率。 在当今世界格局下，新兴市场国家通过技术引进可以比较有效地避免陷入中等收入陷阱。

当前，以新能源、新材料、生物技术、新闻技术等为代表的高新技术的迅速发展，酝酿着新的科技革命和工业革命。 流传下来的革命创新需要资本、技术、人才的支持，但在信息轰炸时代，模仿价格比以前下降，学习曲线加快，推动了新一轮创新的迅速宣传，缩短了创新周期，因此中国迎来了制造业历来最好的弯道超车的机会。

在新能源汽车、新材料、高铁、核电、电子元器件等方面，我国经过技术自主创新和技术引进，已经拥有世界领先或世界一流水平的技术。 因此，我们认为这些行业最有可能成为工业4.0时代弯道超车的机会。 具体推荐标的为均胜电子、信质电机、呼叫音响、大族激光、宁波华翔。