“债市换挡年：发债价钱低于银行贷款利率好景不再”

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面对现在的债市，销售商们的心情可以说相当复杂。 另一方面，原“债务发行利率低于银行贷款利率”的日子悄然发生变化，削弱了公司的债务发行热情。 另一方面，去年债市肃清之岚提出的“一二级市场差距无限接近”没有改变，合理的差距受到挤压，在一定程度上影响了债市的发行。

这从央行4月1日公布的数据可以明显看出，今年1-2月，债市累计发行债券9922.6亿元，比去年同期减少5.1%。

业内人士建议，要恢复债市一级市场的“元气”，必须探索完整的信用债务评价体系，建立合理的信用债务定价标准，保持公司信用债务合理的一级二级市场差距，以恢复信用债务的流动性。

债务的价格比贷款的好景低了

在经历了快速发展之后，从一线债券承销人来看，本来“发债综合融资价格低于贷款利率”的景气已经不复存在。

招行投行部副总经理郑新盈表示，从去年11月至今年1月，1点3a级央企发债综合融资价格比贷款基准利率上涨10%，1点3a级公司发债利率比贷款基准利率上涨20%后仍有上升。

过去，每当债市遭遇流动性紧张，中低评级发行者的债务发行最受影响，纷纷取消或延期发行债务，而发行债券的发行利率通常是高企，但目前这一景象也严重波及到高评级发行者。

据中国建材副总裁陈学安介绍，去年，该公司发行了超短融9期，发行价格最低为2月28日。 当时的利率为3.85%，但到了11月，发行利率激增至5.9%。

“加上各项费用，该利率将比银行同期贷款利率上升约5%。 ’陈学安说，对这家企业来说，整体融资价格每上涨一笔，企业整体财务费用就增加1800万，剩余利润就会变淡。

事实上，从2009年到年上半年，大部分情况下债券发行利率低于银行贷款利率，但从去年下半年开始，这种情况就在悄然发生变化。

国家发行基金局副处长吴之雄对记者表示，迄今为止，债券发行利率总体远低于贷款利率，通常基于流动性极端宽松、债券发行不足等特殊时代背景，未来这样的时代一去不复返。

关于其理由，他认为，一方面信用债务的扩大趋势无法阻止，另一方面货币“放水”的时代应该已经结束，从中央银行的货币政策操作来看，维持适度的紧张节奏是“刚刚好”的。 更重要的是，随着“非标准”等金融产品的兴起，当前金融机构整体的配置行为也发生了巨大的变化。

人为利差导致的多输

央行本周公布的数据显示，今年1-2月，银行间债市累计发行债券9708.3亿元，比去年同期减少4.7%，去年同期银行间债市发行量比去年同期增长42.4%。

债市快速扩张速度放缓，原因固然很多，但最令业内人士厌恶的是，去年债市风暴提出的“有必要无限接近一二级市场利率水平”的要求，被销售商们视为“人为”的利差压力，上述

“去年，债市人为地进行了利好和打压行为，提议债券一级市场价格无限接近二级市场水平。 这是最不市场化的一种方法，目前的债市可能会导致很多失败。 ’郑新盈坦白了。

此前，交易商协会秘书长杨农副也表示，保持合理的价差是债市快速发展的关键，各方利益参与者需要获得均衡点，这是处理发行困难的关键。

对此，一点主要经销商近日提出，要探索完整的信用债评估定价机制，建立合理的信用债定价标准，保持公司信用债合理的一两级市场差距，恢复信用债流动性。

郑新盈表示，中国债市经过近几年的高速发展，今年的债市是“移师”年。 虽然今年许多存量债券的到期和增量持续，给债市带来了一定的压力，但我相信只要有好的产品、制度设计和自律性，就会在高速中而不是低速中转移。

信用评估的机制经常受到质疑

今年，11日超债和多家理发私募发生违约风险后，针对信用违约风险，下一步市场人士将担心信用债的流动性风险和由此带来的信用债的评估调整压力。

“3月初，中国债权人已经下调了65个债券的估值。 均参照原信用评级下调了一级估值。 由于市场对信用风险的担忧，加上年报公布迫在眉睫，预计未来越来越多的债券估值将下调。 ”申万研究所表示，未来这种估值下降的难易程度将导致交易型机构净利润下降、机构和回购的压力。

3月初，为了提高评估额编制的透明度，中债权人开始逐月发布有争议的信用债务评估额编制证书。 1月涉及城投债等1个券65张，去年2月涉及1个券31张，涉及钢铁、化学工业等多个领域。

事实上，中债估值作为当前信用债务成交和质押的首要参考标准，是当前机构投资债券资产的首要公允价值“标尺”。 如果没有特殊情况，目前的中债估值通常在工作日晚上18点10分左右公布，有一点机构每天晚上都是“翘首以待”的数据，但在实际交易中，中债估值还存在一些不足和需要修复的地方，机构提出了一些疑问。

例如，2月24日13日的国债18日，成交率约为4.47%的水平，比前一天下降了4-5BP，但当天该券的债务估值从4.5197%逆转为4.5207%。 例如，10佳城投出的评价收益率在3月10日突然上升了18个bp。

事后债权人证明了这种情况，修复了个别的券评额，但难以忽视的是，目前的信用债评额只是参考价格，一定的偏差是不可避免的。

根据中债权人年2月份的中债估值偏差检验数据，样本期间，短融、超短融和中票约50%的样本券估值偏差在-0.1元至0.1元之间，约90%在-0.4元至0.4元之间。 账面国债约50%的样本券估值偏差在-0.1元和0.2元之间，约90%在-0.4元和0.6元之间。

在此背景下，一点业界人士也提出了自己的建议。 其中，关于非金融公司融资工具的评估体系，吴之雄建议扩大报价机构的范围，机构的供需可以双方来报价，比如大公司也可以参与评估的报价，而且每周开始每天都会公布

“此外，评级也是评价体系的重要参数，作为主要销售商，我们很清楚评级存在问题。 ”吴之雄表示，为此，有必要对评级多次严重偏离市场正常利率的债券评级机构建立一套机制，提高评价体系的适用性。