“瑞银中信等联手唱空：多重风险交织 调整将来临”

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广发证券

到了检验政策效果的时候了

上周的中观数据仍然很差——从量的数据来看，截至6月，30大城市房地产销售面积较去年同期下跌18.9%，较上周的-18.5%进一步下跌。 6月下旬发电量增长率仅为2.2%，环比波动弱于季节性，预计全月发电量增长率与5月持平或略低，未见改善。 从价格数据来看，水泥、煤炭等商品价格上周也持续惯性下跌，跌幅有所加大，但唯一有所改善的是螺纹钢价格略有反弹。

但是，近一个月的“骚动行情”似乎并未受到这些中观数据疲软的干扰。 资金疯狂地追逐着“小而美”的各种主题，业绩和评价都不再重要。 并且，通过我们不断公演得到的投资者的反馈，大家参与这个行情的基础在于对政策的期待。 但是，从历史上一些政策宽松周期的经验来看，最终结果确实不错，但宏观经济最终显示了企业的稳定复苏，但中间过程并不那么顺利。 2008年9月政策宽松周期启动后，经历了一个季度的宏观经济最终取得了企业的稳定复苏，但在年12月政策宽松周期启动后，又经历了三个季度的宏观经济最终取得了企业的稳定复苏。 另外，从股市的表现来看，政策开始缓和后确实会出现急剧的上升，但市场整体对政策的走向由分歧转为一致后，大家接下来关注的是政策的效果。 可以看出，在政策全面转换后，如果宏观数据短期内仍低于预期，股市往往会再次下跌，“政策底线”并不意味着“股市底线”。

现在市场已经同意放宽政策，根据历史经验，今后应该更加关注政策效果。 站在最近的时刻，投资者建议在未来一个月关注两大验证点:房地产销售和每半年的业绩预告。

(一)核实点1 )房地产销售能否稳定回升。 虽然政策放松带来了基础设施投资的明显回升，但基础设施投资只占总投资的20%，因此在制造业投资无法预期回升的背景下，只能寄希望于房地产投资。 房地产投资的先行指标是销售，如果连销售都没有改善，期待投资回升是不现实的。 从目前跟踪的数据来看，房地产销售没有改善，开发商回笼不畅，房地产投资产业链整体景气度进一步加剧。 如果这种状况得不到改善，第三季度很可能会引发三角债务问题，需要提高警惕。

(2)验证点2 )上市公司每半年的业绩预告。 首先，从主板来看，应该每半年下行趋势会很明显。 其次，从创业板来看，预计每半年业绩增长率也会下降，未来两周将是重要的验证窗口。 最后，中小板半年的预告似乎表明业绩将明显回升，但其中仍存在变数。

如上所述，目前从政策环境来看，似乎对股市非常有利，但考虑到市场关注的焦点从“是否放松政策”转向“放松政策是否有效”，其次影响市场趋势的关键是验证政策效果。 从我们的中观追踪来看，政策效果还没有很好地显现出来，所以我们继续对市场保持谨慎的观点。

兴业证券

反弹行情的高涨期还能持续多久

这个篮板球行情的高涨期还会持续多久？ 1 )大盘走势需要7月中旬注意。 情景1 )那时没有预想中的利多，大盘走势下跌。 方案二)经济改善，政策加码放松，权重型早先流传的类股票上涨，推高大盘。 现在，我们倾向于方案1。 )2)这次篮板球的主战场是以创业板为代表的主题素材股，7月中旬以后必须每半年报告一次风险，当然今年的主题素材股泡沫可能会被反复折腾。

2000年至2001年6月a股市场一年多来处于网络、干细胞、纳米技术等主题素材泡沫、“干炒”故事、庄股横行的行情，当前市场对各类主题素材股的炒作，“阳光下没有新的事情”深表不满。 主题素材股票行情的泡沫经济崩溃多因游戏规则的改变而发生。 2001年主题素材股泡沫破灭的导火索是国有股减持，但今年的主题素材股泡沫是什么时候最终破灭的？ 注册制、退市制度、海外上市的新经济( 310358，应该是基金吧)龙头公司回归a股等，可能是游戏规则的改变，但这还需要等待。

这次的篮板球激活了今年主题股的泡沫行情，另一方面，大盘持续“在螺母壳里做道场”。 另一方面，a股市场仍然是存量游戏，在大盘上下都没有趋势性的情况下，阻力最小的方向是炒作“小而易操作”的中小盘中主题素材股。 中盘主题素材股目前最大的风险是每半年发布期，面对该轮主题素材股行情的狂热，投资者只能抱着风险投资( vc )的心态参与该轮主题素材股的盛宴。 在业绩密集期适当谨慎，防止审美疲劳和利润回升。 创业板报纸每半年难以维持17%的业绩增长率，即使能够维持，预计目前50倍以上的pe依然很贵。

短期a股面临“过度捕捞”的局面，不容易掌握。 等待半年业绩公布后的分化，建议继续关注收益快速增长的互联网费用、新闻安全与服务、文化媒体、半导体、医疗设备等。

海通证券

业绩披露期到来后追求质量

业绩发布季节到了。 - -从年的经验来看，在经济增长恢复阶段，无论主板还是中小板、创业板，利润都有明显下降，拉动过股价，7月进入业绩预告和公告期，要警惕利润下降的风险。

目前，中小板企业半年业绩预告结束，归属母企业净利润比去年同期平均为12.4%，一季度为-0.24%，净利润比去年同期明显回升。 中小板指数全年一致预期净利润比去年同期为35.2%，每半年预告净利润比去年同期为9.6%，相差25.6个百分点，历史差距为5-40个百分点，目前处于中等偏高水平。 创业板与历史预期相差15-45个百分点，当前年一致预期值与一季度数据相差43个百分点。

应对措施:弃量求质。 (一)中期保持乐观，短期业绩受到考验。 随着利率的下跌，政策推动了市场风险溢价的降低，中期市场望尘莫及。

弃量求质。 今年以及本回合行情反弹以来，主题变得活跃了。 市值小的概念系黑马增长股涨幅大，实际上很难赚钱。 随着每半年考验业绩的时期到来，成长股将更加注重质量，寻找社会变迁和快速发展方向，如适应人口周期、技术渗透大势的机器人( 300024 )、医疗、保健品等。 研究所跟踪显示，由于机器人领域景气爆发，高端机器人集成商的订单比去年同期增长50%-100%，低端机器人主机制造商的订单比去年同期增长了数倍。

)3)主题关注收购、增员。 埃尔眼科( 300015 )、恒康医疗( 002219 )、和佳股份( 300273 )、本医疗) 600587 )、兴趣科学技术) 300315 (、华策影视) 300133 )、信雅达) 600571 )、华平股份) 新国都) 300130 )、北大医药) 000788 )、东光微电( 002504 )、鸿利光电) 300219 )、汇冠股份) )这样的组合

国泰安妮

从转换到强化

地方部委级稳定增长配套措施制定速度明显加快。 从跟踪的政策变化来看，6月末7月初是微刺激扩大化的转折点。 如果二季度的稳定增长政策还存在争议，6月26日国家开发银行成立住房金融部，意味着稳定增长政策在中央层面的确认，意味着将传统的非市场化政策手段取代常态化控制。 市场的争论在于这一转变是否得到比较有效的落实，过去一周政策的变迁意味着稳定增长政策从以往的转变进入到地方和执行水平的加强。 在宏观层面未出现明显的稳定增长效应之前，不排除后期出台包括降息在内的更确定的宽松政策，认为宽松政策在各个层面的强化很可能成为7月政策的第一线。

新常态下资产配置轮动推动力加强，股权资产吸引力上升，应牢牢抓住政策性主题机会。 微刺激的扩大化由转换到强化，使得市场风险偏好进一步上升，到了主题投资的好时机。 由于放松政策在各级得到加强将成为7月政策的头等大事，主题投资必须以战略上近期有稳定增长政策刺激的行业为中心展开。

中信证券

短期反弹或接近尾声

本周三、四月公布物价和贸易数据。 6月份的cpi与去年同期相比保持2.5%的持平，预计将超过市场的一致预期0.1个百分点。 PI与去年同期持平-0.8%，高于市场一致预期0.2个百分点。 5月数据显示，出口仍处于改善之路，但6月出口回升至市场预期的10%以上的可能性不大。 6月的出口有可能低于市场一致预期的2个百分点左右，进口增速有可能低于市场一致预期的5个百分点左右。

经济复苏的征兆是市场短期内较好的首要原因，而前期市场上涨，受微刺激稳定增长政策的影响，基本上反映了正的预期，也带来了一定的海外资金的流入。 本周流动性整体维持宽松结构，退市制度改革有可能在短期内提高风险溢价。

从中期来看，一方面房地产风险仍处于释放期，有可能加速，另一方面制造业整体景气度较弱，短期宏观经济预期数据的企业稳定和中观数据差异较大。

从整体来看，市场基本面难以超出预期，中期仍处于弱势地位，但本回合正处于情绪主导的短期反弹或接近尾声。

银河证券

篮板球逻辑继续加强

本轮经济改善的重要背景是存量累计多，三季度经济存量削减压力大，环比改善程度相对脆弱。 在这种情况下，为了保证经济改善的持续性和力量，政策不太可能继续增加支持和变脸，具体方向仍然是基础设施、房地产、货币政策，政策方面的最新进展完全如预期。

此外，上周货币政策也有微调，银监会调整了商业银行的存款比率计算口径，短期微刺激力度进一步加强。 6月制造业官方pmi、汇丰pmi继续验证经济环比改善。 详细来看，6月份新订单指数为52.8%，创去年10月以来新高，同样连续4个月回升，诉求方回升。 经济复苏动能指数(新订单-生产成品库存)连续第二季度回升，表明经济环比改善明显。 在库存方面，季度调整后的库存压力指数(生产成品库存-原材料库存)持续下降，脱库存力度加大，与工业生产成品库存增速放缓一致。

这次篮板球的两个主要逻辑继续加强——加大政策支持力度和改善经济环比。 从总体上看，政策、经济、流动性支持市场环境进一步好转，继续看好反弹，布局高质量增长股。

申银万国

即使重心向上移动也很难突破

经济数据有望继续微改善，但我想是预料中的。 6月份的官方和汇丰PMI均持续改善，表明制造业持续保持平稳增长势头。 进入本周6月经济数据披露期，从先行指标来看，经济有望继续微改善，但一方幅度不大，复苏势头仍不稳定，另一方已在预期之中，等待后续gdp等数据。 因为这个市场向上的动力有限。 另外，本周正式进入上市公司半年的新闻披露期，结构性行情有可能进一步分化。

市场重心略有上升，但突破难度较大。 1 )转型市场经过前半个月大幅释放系统性风险后逐渐好转，但信心严重不足，进入反复试探、矛盾、希望纠葛的筑底阶段。 向下无需悲观，向上缺乏持续的动力，有可能维持长时间区间的振动结构。 至少从目前可以预料的因素来看，没有看到突破区间的迹象。 2 )今年以来，股价基本在2000-2150点的狭小区间内波动，仍然受到2444点以后下降通道轨道的制约(目前基本在2080-2100点)。 目前还没有看到推动区间突破的因素，靠近下边缘要适当积极，靠近上边缘要适当慎重。 虽然可以把握结构行情，但大盘指数空之间有限，机会有限，本周的核心变动区间被评价为-2080点。

UBS证券

只是调整有点晚

上周指数继续反弹，投资者情绪依然高涨。 首要原因是:一、认为全年未出现流动性紧张；二、新股发行受限，但新股上市后股价大幅上涨，带动新股板块大幅上涨，引发市场人气； 三、持续的财政“微观刺激”和货币“结构性宽松”稳定了经济企业，pmi和部分领域的微观指标出现了环比改善。

我们认为市场调整只是有点滞后。 一、半年的报纸临近，未来1-2个月的业绩将成为影响股价的最重要因素之一。 预计上市公司特别是非金融上市公司的半年度结算可能低于市场预期，由于去年下半年的高基数效应，非金融上市公司下半年净利润增长率由正转为负。 另外，预计公司破产、违规行驶带来的各种债务风险将出现在银行半年来报告的不良贷款中。 二、从市场情绪的角度来看，新股已经开始出现回调，整个市场自由流通市值达到9.4万亿元，这意味着存量资金博弈的市场已经接近高价，回调或即将到来。

从战略上讲，我们希望选择市场估值最便宜的“大银行+大房地产”，在“新经济”中选择好的投资主题。 例如电子和软件(高端智能手机、新闻安全)、环境保护、新能源(光伏发电)、电动汽车零部件、铁路设备等。

国信证券

最有利的时刻逐渐过去

我们从5月末开始看到市场反弹，一方面是确定政策转向放松的拐点，另一方面经济短期企业稳定也有助于市场修复前的悲观预期。 但他认为，目前最有利于股市的时间节点正在逐渐过去:

一是市场对政策的预期逐渐明朗，未来政策取向宽松仍将持续，但难以超出市场预期。

二是市场对经济复苏期望过高，有望在下半年经济复苏。 然而，在微刺激的框架下，经济远望总是难以磨灭，但上周国信高频宏观扩散指数2为-3，较上周持续下降。 7月前几天的房地产销售还没有好转的出口能否达到市场预期也存在不确定性。 因此，虽然短期经济逐渐稳定，但恢复力有可能低于市场预期。

第三，新股上市以来急剧上涨的行情将消耗库存资金，进入7月后将继续发行新股。

现在，投资者在市场反弹空之间不能期望过高。 在库存游戏的结构中现在不是很好的仓库时间。 近来，市场热点集中在一点主题投资行业，在存量博弈的格局下，这类企业更具弹性。